新年伊始，时序更替。在回望2025年中国经济发展脉络、展望2026“十五五”开局之年战略布局的关键节点，北京大学光华管理学院重磅发布《积极扩大内需，筑牢增长根基 ——2026年中国经济展望与政策建议》。
本文由北京大学光华管理学院教授、院长刘俏，副教授颜色共同执笔。
一、2025年中国经济回顾
1、预计四季度GDP增速实现4.6%，全年顺利完成经济增长目标
2025年我国经济整体稳中有进，预计顺利完成5%的全年增长目标，经济总量达到140万亿元。分季度看，经济增长前置发力，一二季度GDP同比增速分别为5.4%和5.2%，三四季度增速放缓至5%以下。基于需求结构分析，消费同比增速稳定是整体经济运行平稳的基本盘，而出口持续强劲是推动经济增长的核心动力。相较之下，下半年我国制造业投资和基建投资增速显著下降，叠加房地产投资持续拖累，固定资产投资累计同比增速一度转负。投资减弱是我国下半年总体经济增速放缓的主要原因。
图1：前三季度我国GDP同比增长5.2%
资料来源：Wind数据库，北京大学光华管理学院
面对复杂严峻的国内外环境，我国有效应对各种冲击挑战，以积极有为的宏观政策和坚定的外交姿态统筹国内国际两个大局。针对当前消费需求不足的困境，国务院于2025年3月印发《提振消费专项行动方案》，通过支持消费品以旧换新、育儿补贴等政策，多措并举减轻居民消费支出压力，支撑我国消费持续向上。2025年我国社会消费品零售总额累计同比持续稳定在4%以上，相较于2024年提升0.5个百分点。面对全球涌起的贸易保护主义浪潮，我国以坚定有力的对外政策应对外部挑战。特朗普政府上台后对我国出口商品加征多轮关税。在此背景下，我国出台多项对美反制政策，通过加征同等幅度关税和稀土管制新规等迫使美国政府主动寻求对话。10月30日，习主席在韩国釜山同特朗普举行会晤，会后美方取消加征的10%所谓“芬太尼关税”，加征的24%对等关税从“暂停90天”改为继续“暂停一年”。我国以积极沟通的姿态将主动权掌握在自己手中，极大缓解了外部环境的负面冲击。我国还出台了多项稳出口措施，保证了我国全年出口同比增速在5%以上，以强劲增长势头推动我国经济顶压前行、向优发展。
作为“十四五”收官之年，2025年“十四五”规划主要目标任务圆满完成，为推进中国式现代化建设提供更加坚实的保障。“十四五”规划中各项核心指标表现如经济增长、全社会研发经费投入和常住人口城镇化率均符合预期甚至超出预期。根据国家发展改革委披露，规划部署的102项重大工程已在2025年底如期完成。2025年，我国规模以上工业企业中高技术产业工业增加值同比增速持续维持在9%以上，前三季度“新三样”（电动载人汽车、锂电池和太阳能电池）累计出口金额9097.7亿元，同比增长20%。从“老三样”到“新三样”，中国完成了产业结构的深刻变迁，锻造出一个产业链更完备、创新动能更强劲的“世界工厂”。
2、内需不足、物价持续下行依然是我国经济运行中的最主要问题
2025年我国GDP平减指数同比持续为负，物价持续下行压力加大。2025年前三季度，我国GDP平减指数当季同比分别为-0.79%、-1.24%和-1.05%，累计同比增速录得2021年以来最低。这也是自2023年二季度GDP平减指数同比增速转负后连续十个季度维持在负区间。物价持续下行的危害在于其自我强化的恶性循环：民众因预期物价下跌而“持币观望”，导致消费与投资需求持续萎缩。企业因此被迫降价、利润锐减，进而削减生产和裁员，进一步削弱社会总需求。同时，实际利率上升会加重企业和个人的实际债务负担，极易引发违约与金融风险，产生“金融加速器”效应。这种“物价跌-需求弱-经济冷”的螺旋会严重拖累经济增长，且治理难度通常高于通货膨胀。
图2：GDP平减指数同比连续十个季度处于负区间
资料来源：iFinD数据库，北京大学光华管理学院
物价持续下行的主要原因是国内有效需求不足，导致经济体中供给显著高于需求。具体而言，社会消费品零售总额同比增速明显低于疫情前趋势，表明疫情后消费动能明显不足。另一方面，固定资产投资累计同比增速在2025年9月转负后一路下行，11月基建投资、制造业投资和房地产投资当月同比增速分别约为-10%、-4%和-30%，投资需求显著不足。现阶段，我国内需不足既与房地产泡沫破裂造成的负面冲击存在直接关联，也是我国长久以来存在的资源错配等结构性问题的表现。
图3：2025年下半年后基建投资、制造业投资和房地产投资同比增速持续放缓
资料来源：Wind数据库，北京大学光华管理学院
2025年我国消费增速先升后降，与财政政策发力节奏较为吻合，表现出较强的政策依赖性。2025年，虽然我国社会消费品零售总额累计同比整体稳定在4%以上，但下半年增速明显放缓，11月同比仅增长1.3%。国务院出台多项政策提振居民消费，虽取得一定成效，但使得居民消费对财政政策力度的依赖度明显上升。以“支持耐用消费品以旧换新”政策为例，自2024年9月政策出台以来家用电器和音像器材类商品零售额同比增速持续走高，维持同比两位数增长，但是2025年9月后增速断崖式下滑，说明该政策本质是刺激居民提前消费，并未显著影响居民的边际消费倾向。总体而言，当前居民消费需求增速稳定或主要依靠政策托底，部分短期刺激政策导致居民消费需求提前透支，政策退坡后或对居民消费有明显冲击。
投资需求不足主要由于房地产投资持续萎缩。2025年下半年，由于贸易政策不确定性上升、反内卷政策的实施和地方政府化债压力较大，制造业投资和基建投资增速放缓。但贸易政策不确定性随釜山会谈后有明显下降；投向基建投资的财政资金减少主要原因是上半年经济增长较好、下半年更多资金用于化债以及“三保”工作，且“十四五”收官之年大型基建项目均完成预期投资；反内卷政策则是应对产能过剩的必然之举。因此，导致制造业投资和基建投资增速放缓的主要原因均在预期之内，整体可控。相较之下，房地产行业仍未实现阶段性企稳是投资需求低迷的主要原因。2025年上半年，上市房企的营业收入同比下降16.9%。 2025年三季度，77家上市房企中超半数归母净利润亏损，亏损总规模约870亿元，净负债率激增至170%。与此同时，行业的“借新还旧”融资模式濒临失效，2025年上半年地产债净融资额恶化至-523.33亿元，而三季报房企境外债券融资成本接近12%，表明国际资本市场对其风险溢价要求极高，房企融资渠道受限严重。由于房地产相关行业是中国重要的节点行业，房地产市场萧条将导致相关行业发展同样遭受抑制，对我国投资需求冲击较大。
综上所述，国内有效需求不足虽受到宏观政策等的短期影响，但更多体现出我国在发展过程中面临的阶段性问题。当前宏观经济治理面临统筹长期目标与短期目标的复杂挑战，尤其在平衡供给侧改革与需求侧管理上，存在类似“跷跷板”的权衡困境。一方面，我国正全力推动高质量发展，培育新质生产力，这是提升经济长期竞争力的根本之策。然而，供给侧的结构性升级和技术突破的福利效应传导至终端消费市场、最终转化为普通百姓可感知的获得感（如收入增长、生活品质提升），往往需要一个较长的过程，难以立竿见影。另一方面，短期内总需求不足的矛盾较为突出，这容易导致市场陷入“内卷式”的低水平竞争——企业为争夺有限订单而过度压价、利润摊薄，不仅抑制创新投入，也可能影响就业与收入预期，形成恶性循环。因此，促进我国经济发展既要以长远眼光坚定推进供给升级，筑牢增长根基；也需通过有效措施提振当下需求，为结构转型提供平稳环境和市场空间，避免经济在“青黄不接”阶段失速。
二、2026年中国经济与政策展望
2026年是“十五五”规划的开局之年，更是中国经济高质量发展中承前启后、继往开来的关键一年。展望2026年，中国宏观政策大概率仍将围绕“稳增长、托底线、控风险”的主线展开：在外部环境不确定性上升、国内需求修复仍不均衡的背景下，宏观政策会保持力度与连续性，但更强调精准发力、可持续性与高质量发展。2025年12月召开的中央经济工作会议强调“稳中有进、提质增效”，与2024年经济工作会议提出的“稳中有进、以进促稳”政策方针有一定的微调。会议提出以扩大内需为主导、推动投资“止跌回稳”，并继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，坚持投资于物和投资于人紧密结合，以稳定消费与投资基本盘。更重要的是，政策在发力的同时会更强调实事求是的增长质量与防止冲动型扩张，为2026年的政策风格定下基调。
1、允许经济增速在合理区间范围内进行波动，预计我国在2026年经济增长目标可能设定为4.5%至5%的区间。
经济增长目标本质是对经济发展的软性指引，而不应以刚性要求破坏经济发展的客观规律。政府通过设立经济增长目标向市场与社会传递宏观政策取向，从而稳定企业投资和居民消费预期。但如果把目标异化为刚性考核指标，往往会诱发违背客观规律的短期行为。更理性的做法应是把增长目标从具体点位要求变化为区间设置，在尊重周期波动与结构调整的基础上允许增速合理上下浮动，同时将就业、居民收入、企业盈利、风险处置与公共服务改善等指标纳入评价体系。
2035年基本实现社会主义现代化，我国人均国内生产总值需要比2020年大约翻一番，达到中等发达国家水平。作为承前启后、全面发力的关键五年，“十五五”时期需要坚持以经济建设为中心，将经济增速需要保持在一定区间。我们认为，2026年实际GDP增速应当保持在4.5%至5%的区间，实际工作中尽量争取在4.8%左右。经济实现质的有效提升也意味着经济增长不仅体现为“量”的增长，也体现为“价”的合理水平。近些年中国经济一直面临居民消费率偏低、有效需求不足的挑战，物价下行压力较大。因此，除了制定实际增速目标外，我们建议增设名义GDP增速目标——随着一系列扩大内需政策出台，我们预期2026年价格下行压力将进一步缓解，名义GDP增速预计在4.5%左右。
2、财政政策力度预计与2025年大体持平
2025年我国采取更加积极有为的财政政策，财政赤字和总体规模均显著上升。2025年年我国财政政策“持续用力、更加给力”，财政预算目标明显提升，狭义赤字和广义赤字目标分别为5.7万亿元和6.2万亿元，同比增长39%和27%。我们预计2026年赤字率与2025年持平，财政规模随经济总量稍有扩张。中央经济工作会议强调要“继续实施更加积极的财政政策”，按照狭义赤字率和广义赤字率均为4%和9%计算，预计狭义赤字和广义赤字规模约为5.9万亿元和13.3万亿元。从财政资金投向上，预计将进一步优化财政结构，推动“更多资金资源投资于人”，更加注重惠民生、扩内需、增后劲。在财政政策节奏上，预期将“主动靠前发力”，推动财政政策更快形成实际支出和实物工作量。
3、预计央行主要通过降准降息以外的工具保持流动性合理充裕
由于当前名义利率较低、信贷需求不足且银行净息差处于历史低位，货币政策进行降准降息的空间非常有限。具体而言，2025年11月银行间同业拆借月加权平均利率1.42%、质押式回购月加权平均利率1.44%，企业新发放贷款加权平均利率也在3.1%左右，整体资金价格较低。而2025年下半年新增人民币贷款同比增速显著放缓，个别月份出现新增贷款为负值的情况，表明实体经济的融资需求较低。同时，国家金融监督管理总局数据显示，2025年三季度我国商业银行净息差降至1.42%，而不良贷款率回升至1.52%，银行体系承受较大压力。为防范系统性金融风险，我国央行难以大幅降准降息。
图4：商业银行净息差处于历史低位
资料来源：Wind数据库，北京大学光华管理学院
央行于2025年使用的买断式逆回购、二级市场买卖国债等政策工具或将在未来承担更多流动性投放工作。2026年货币政策落地实施时，将“灵活高效运用多种货币政策工具。货币政策工具箱既包括降准降息，也包括其他短期、中期、长期流动性投放工具”。央行在2025年更频繁使用的买断式逆回购与二级市场买卖国债，本质上是在把流动性投放从以往更依赖MLF、短期逆回购的框架，扩展为一套期限更可控、对收益率曲线影响更直接、且更便于与财政发债协同的工具组合，因此在未来或承担更灵活的流动性管理任务。以买断式逆回购为例，此前货币政策工具箱中1个月到1年期的中短期流动性投放工具较为欠缺，而2025年先后使用的期限为3个月至6个月的买断式逆回购，使央行能更精确地匹配银行体系的中期资金缺口。
4、反内卷政策料将会以更大力度推进
我国当前价格下行压力较大，而下半年推进的反内卷政策初见成效。国家统计局数据显示，2025年1—11月CPI同比持平，而PPI同比累计下降2.7%，11月PPI仍同比下降2.2%，说明工业品价格层面仍存在持续的下行压力。当需求不足与产能扩张、同质化竞争叠加时，企业往往通过以价换量维持份额，进一步把PPI拖入负向循环。2025年3月政府工作报告首次提出要“综合整治‘内卷式’竞争”，并在随后对光伏、新能源汽车等产能过剩行业进行综合整治。此外，有色金属、互联网电商等多行业均发布类似规定，对于产能扩张和商品降价增加限制性措施。7月中央政治局会议再次指出要“依法依规治理企业无序竞争”和“推进重点行业产能治理”，反内卷政策加快落地。在反内卷政策的大力推进下，PPI同比降幅从7月的3.6%收窄至11月的2.2%。
图5：反内卷政策实施以来，我国PPI同比降幅明显收窄
资料来源：Wind数据库，北京大学光华管理学院
反内卷政策并非扭曲市场供需均衡，而是通过破除地方政府存在的“各自为政”之现象引导市场回归到供需平衡的最优状态，能够显著提升经济效率。具体而言，以晋升锦标赛为特征的地方政府绩效考核体制将地方政府官员的晋升与当地GDP挂钩，因而地方政府愿意积极响应中央发布的产业政策，过度招商引资，从而造成盲目扩张。以光伏产业为例，根据中国光伏行业协会的数据，2021-2023年三年间，仅国内各地政府审批、备案或宣布投资的光伏项目规模累计超过2.5万亿元，最终导致我国光伏行业产能远远超过全球需求总和。因此，此次中央经济工作会议提出，要“因地制宜发展新质生产力，纵深推进全国统一大市场建设”，以更积极的反内卷政策破除经济运行中存在的市场堵点。
5、预计将调低优化以旧换新政策，提振消费的关键是增收创收
当前部分提振消费政策可能造成需求扭曲，具备用户粘性的消费方向应是政策补贴的发力点。如前所述，耐用消费品以旧换新等政策存在天然不可持续性，政策必须转向优化范围与标准而非持续加码。相比之下，服务消费更具粘性，通过对相关消费进行短期补贴可提升居民对类似服务的依赖性，从而真正提振居民的消费水平。2025年9月多部门推出促进服务消费措施，明确要通过金融与财政工具支持文旅、体育、养老、托育等服务领域扩容提质。因此，我们预计以旧换新政策总量将适度调低，同时优化结构，增加对以上服务业消费的支持。
促进居民增收创收或主要通过稳股市和劳动性收入的增长。国家统计局数据显示，2025年前三季度全国居民人均可支配收入同比增长5.1%；其中工资性收入同比增5.4%，而财产净收入同比仅增1.7%。在房地产短期仍难企稳的情况下，依靠房产带来财产性收入改善的空间有限。因此，提高财产性收入更依赖于提高资本市场的回报。与此同时，提高劳动性收入主要靠收入分配制度改革，这是一个较为长期的过程，短期内或难立竿见影。
6、房地产行业依然深度调整，但整体投资预计将低位增长
预计房地产全行业仍将持续深度调整，继续拖累整体投资需求，但房地产影响将逐步减弱而基建投资等将实现结构性支撑，预计我国投资需求将逐步回归正增长。一方面，房地产开发投资仍在持续下行。2025年1—11月房地产开发投资增速同比下降15.9%，房屋新开工面积同比下降20.5%，销售面积同比下降7.8%，显示行业仍在持续收缩通道。但随着房地产投资规模下降，房地产在总投资中的份额也随之下降。另一方面，2026年作为“十五五”开局之年，项目储备与落地节奏将显著加快，因而重大项目投资需求扩大有望对冲地产下行带来的缺口，使投资需求呈现弱修复、缓回升的形态。再叠加2025年下半年地产投资与开工下行带来的低基数效应，2026年投资增速更可能表现为回到正区间但低位徘徊。
房地产行业距离止跌回稳仍存在一定距离，短期内因城施策的稳楼市政策难以促使房地产行业触底反弹。将租金回报率与30年期国债收益率对比，截至2025年9月，全国百城租金回报率为2.37%，略高于30年期国债收益率的2.2%，相较于2024年初的-92BP有明显回升，但考虑租买收益不同、且住房存在维修折旧等成本，房产的投资属性仍缺乏足够吸引力。从库存去化周期指标观察，百城商品住宅存销比约28.6个月，其中三线城市高达41.2个月，说明我国房地产市场仍存在明显的供大于求现象。2025年底，中央经济工作会议强调要“加快构建房地产发展新模式”，因此预计政策更倾向于通过老旧小区改造、增加保障性住房供给等方式推进城市更新等高质量发展新模式，而非以全面宽松把行业重新推回高杠杆扩张轨道。
图6：商品住宅库存去化周期仍较长，特别是三线城市
资料来源：iFinD数据库，北京大学光华管理学院
三、2026年政策建议
2026年是“十五五”开局之年。“十五五”时期作为承前启后、全面发力的关键五年，需要坚持以经济建设为中心，将经济增速（实际增速和名义增速）保持在一定区间。四中全会和中央经济工作会议明确指出，因地制宜发展新质生产力是推动我国经济社会高质量发展的战略导向和必然路径。满足于人民对美好生活的向往是发展新质生产力最终目的，也是新质生产力从价值创造到价值实现的关键运动，这一运动是价值通过价格得以实现的过程。因此，新质生产力基于劳动者本位的价值立场，将实物量的价值创造和名义量的价值实现相协调，将建设现代化产业体系与扩大有效需求相统一，将投资于物与投资于人紧密结合，系统彰显了以人民为中心的价值立场。当前中国经济增长面临的核心挑战是有效需求不足、产能过剩带来的“内卷”和持续的价格下行压力、传统“投资于物”的投资收益下滑。在此背景下，积极扩大内需，筑牢增长根基是不仅是破局的关键、2026年政策制定的出发点和根本遵循，更是因地制宜发展新质生产力的核心环节。
1、优化我国GDP核算方法，在制定经济增长目标时增加名义增速与居民消费率指标
将对地方GDP核算方式从生产法向收入法，促进地方政府更关注企业的质量和效益而非生产规模，继而提振内需。当采用生产法考核GDP时，地方政府可能会为了追求GDP增长过度扩张生产规模，从而出现盲目招商引资的情况，如引进高污染、低效益的项目或不顾市场需求重复建设等。若采用收入法考核GDP，劳动者报酬和营业盈余成为重要的核算内容。劳动者报酬与居民工资相关，营业盈余则直接反映了企业的盈利状况。这促使地方政府在招商引资时，更加注重企业的质量和效益而不是单纯追求数量和规模，积极引入那些真正有发展潜力、能够带来良好经济效益和社会效益的企业，从而推动当地经济高质量发展。
为应对价格持续下行压力，应当增加名义增速和居民消费率指标。破解名义增长与实际增长倒挂现象需要解决价格持续下行压力，而单一导向的实际GDP增速考核指标是造成内卷化竞争和价格下行压力等结构性挑战的重要成因之一。因而，通过明确将名义增速和居民消费率作为增长目标，将引导地方政府更多关注消费增长、居民收入、公共服务水平等民生指标，引导施政重心始终锚定于人，有效应对单一政策目标引致的结构性问题。
首先，应该把名义增长保持在合理区间在显著位置进行表达，引领各地施政侧重避免同质化陷阱，并向扩大有效需求倾斜。其次，居民消费率作为直接衡量居民消费水平的重要指标理应成为检验我国经济是否真正做到“投资于人”的关键标准。一方面，我国居民消费率偏低，参考世界主要发达经济体的同时期经济变化，我国居民消费水平亟待提高。现阶段，我国居民消费率仅约40.0%左右，且由于居民收入水平增速放缓、国内外环境不确定性增加和政策对居民消费领域等的约束较多，我国居民消费水平提升较为困难。对比世界主要发达经济体在人均GDP超过一万美元后的表现，其居民消费率均在该时期有较大提升，整体居民消费率提升约3至5个百分点，是经济体消费结构升级、居民生活水平提升的重要表现。因而，将居民消费率作为衡量经济高质量发展的关键指标具有重要意义。另一方面，我国居民消费率的统计方法还存在优化空间，如居民自有住房的虚拟租金核算仍采用成本法而非市场法等。由于居民消费率指标在指标体系中的重要地位，客观准确反映居民消费水平的居民消费率核算方式，尤其是针对服务消费的核算方式亟需开发落实。例如，例如在统计GDP时，中、美两国都将居民自有住房的虚拟租金（住房消费）纳入统计，但中国计算租金时采用的是成本法，而美国采用的是市场租金。成本法根据建造成本乘以2%的折旧计算虚拟租金，建造成本与住房的市场公允价值之间差额巨大，尤其是过去二十年我国各地房价快速上涨，用成本法大大低估了居民房地产相关的实际消费。根据我们相对保守的估测，如果按照市场租金法，中国的住房消费至少将增加5个点的GDP。
2、实施更为积极的财政政策和货币政策，并将政策施力侧重大幅向有效扩大内需倾斜
我国财政政策仍有较大空间，应发挥更积极的逆周期调节作用。现阶段我国政策利率处于历史低位，且实体经济信贷需求萎缩、金融市场流动性充裕，因而相较于货币政策，财政政策应发挥更加积极的逆周期调节作用。2025年我国采取更加积极的财政政策，广义赤字规模增加27%，广义赤字率约9%，创近年新高。但类比日本经济，我国财政政策依然有充足的空间。根据FRED数据，2025年日本公共债务占GDP的比例高达235%，远超国际常规警戒线。但其国债收益率却始终维持在极低水平，2025年12月10年期国债收益率仅2.1%，并未出现希腊等国遭遇的债务危机。其关键机制在于，日本的国债绝大部分由国内机构与居民持有，形成了稳定的内部循环体系，极大缓冲了外部金融冲击的风险。类似地，我国国债持有者结构中外国投资者占比更低，截至2025年11月该占比不足5%。同时，我国政府债务率也显著低于日本，当前我国政府债务占GDP比例不足80%。更为关键的是我国目前中央政府的债务率只有GDP的25%，远低于美国的130%。因此，我国财政政策存在充足的发力空间，有较强能力保证目前财政规模的可持续性。
适当增加中央政府债务规模，有利于将投资于物与投资于人紧密结合，进一步夯实经济发展根基。更宽松的财政政策既可通过置换政府隐性债务防范潜在的政府债务风险，还可适当弥补“投资于人”所增加的财政缺口。一方面，通过适度扩大规范、透明的国债发行规模来置换部分政府隐性债务，我国可在不改变公共部门整体偿债责任边界的前提下，实现“以明换暗、以长换短、以低换高”的风险重组，从而有效控制政府隐性债务风险。另一方面，部分已推出的“投资于人”政策仍规模偏小，难以真正起到提振消费的作用。以育儿补贴为例，目前我国向拥有3周岁以下幼儿的家庭发放每年每孩3600元补贴，但相较于育儿成本仍较低。根据广东政协网提及的《中国生育成本报告》计算，我国家庭0-17岁孩子的平均养育成本为53.8万元，且未考虑养育孩子导致的闲暇时间减少和部分女性工作机会减少等间接成本。考虑到未来我国将在生育、医疗、养老等全方位降低居民消费支出压力，因而实行更宽松的财政政策将有力支持较大规模的“投资于人”政策。例如，如果将目前每月300元的生育补贴增加到每月1800元，一年大约需要投入5000亿元，如果全部转为消费，居民消费率将提升1.2个百分点，至少拉动0.6个百分点GDP增长。
以结构性货币政策调降各微观主体的资金成本，同样有较大的发力空间。助力中国走出价格下行压力的货币政策核心目标在于解决居民、地方政府和企业债务问题，修复居民和企业资产负债表，稳定其信用扩张能力。在居民端杠杆偏高、收入预期未显著改善的背景下，可通过降低房贷利率的方式降低居民负债压力。人民银行贷款投向报告显示，2025年三季度末个人住房贷款余额约37.44万亿元，存量规模巨大。若假设对存量房贷利率下调0.5%，则每年个人利息支出将下降1872亿元，从而增加居民消费投资需求。另一方面，企业部门中中小微企业融资成本较高，面临短期经营困难、应收款高企问题，且吸收了我国80%以上的就业，与最终消费端距离最近，因而通过对中小微企业更有效的资金支持，可以迅速降低企业成本，推动企业扩张、增加就业需求，从而间接修复居民资产负债表，畅通实体经济“内循环”。其三是与财政发债形成政策合力：当央行通过公开市场操作、降准或再贷款工具保持流动性合理充裕时，金融机构更愿意承接国债与政策性金融债，为专项债、特别国债等发行提供更平稳的融资环境。此外，还可依靠政策性银行支持地方政府采取更有为的财政政策，如政策性银行加大对保障性住房、城中村改造、重大基建与产业升级的中长期融资等。
3、充分发挥发挥改革和创新的根本性作用，大力提振居民消费
扩大内需的重要途径是大力提振居民消费。提振消费政策应符合经济运行客观规律，真正作用到居民的内生消费决策。
首先，提振消费需要提升居民可支配收入。2024年，我国居民可支配收入的GDP占比为43%，低于发达国家60-70%。我国需要通过稳增长与促增收、增加初次分配中劳动收入占比、强化财政转移支付的惠民生导向、扩大中等收入群体，大力提升居民可支配收入。其次，缩小城乡差距有利于提升居民，尤其是农村居民可支配收入。中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化。我国收入不平等主要体现在城乡二元结构上。党的十八大以来，我国城镇居民与农村居民可支配收入的差距不断缩小，从2012年的2.88下降到2024年的2.34。展望2035年基本实现社会主义现代化的目标，这一比值有望进一步显著下降，趋近于国际上较为均衡的水平。再次，增加居民财产性收入，让财富效应自然向消费传导。我国居民财产性收入的GDP占比不足4%。如果这个比例能提高到美国目前16-17%的水平，我国居民可支配收入将大幅提升。因此，2026年需要进一步健全农村“三权”市场化退出机制，提升农业人口财产性收入；进一步完善资本市场回报机制、提升上市公司质量、稳定资产价格，提升居民的财产性收入。居民财产性收入增长对消费的拉动主要反映在投资收益的边际消费倾向（MPC）上——即1元投资收益的消费转换比。我国现在尚缺乏这方面的测算值。以美国数据为例，边际消费倾向平均为20%。如果我国投资收益的边际消费倾向为5%，2024年9月24日至今股票总市值大约上升了20万亿，其中有1万亿转换为消费，仅股市稳定就可以对居民收入和消费起到显著的拉动作用。
居民消费率提升的最大空间是服务消费。在提升居民可支配收入的基础上，需要增加优质服务供给，尤其是在医疗、教育、文旅、医疗、养老、住房租赁服务、新型消费场景等领域。因为体制机制障碍和竞争不充分，我国服务业的全要素生产率相对较低。通过数字化和智能化赋能、深化改革移除掣肘生产率提升的体制机制、高水平制度开放大力提升这些领域的创新活力，服务业领域被抑制的全要素生产率将得以释放。促进服务业优质高效发展不仅是培育新质生产力的重要路径，而且新供给将创造新需求。
促进城乡融合、深入推进以人为本的新型城镇化提升居民消费意愿和消费能力。我国按城镇户籍人口计算的城镇化率与按常住人口计算的城镇化率有18%的差距，即有2.55亿人居住在城市但没有城市户口。研究显示，城镇没有户籍的常住人口在获得户籍之后，消费意愿提高近28%。对于这2.55亿人，简单测算显示彻底市民化带来的消费总额增长超过将1万亿元，提升居民消费率2个百分点，拉动超过1个百分点的GDP增长。此外，彻底市民化还能带来更好的人力资本成长机会，有利于提升这个群体的收入水平。
降低劳动人员工作时长，优化工作时间安排。国家统计局第三次居民时间利用统计显示我国劳动人员平均日有酬工作时长为6小时23分，转换为周工作时间，大约为每周44.7小时，明显高于工业化国家每周30-35小时的工作时长。有序减低工作时长并优化工作时间安排（例如，每周工作四天、适当延长节假日等）一方面提升劳动人员单位工作时间的有效工资收入，另一方面提供更多自由支配时间。两者都有助于提升劳动者总体福利水平和幸福感。
4、更大力度推动“反内卷”，加快推进全国统一大市场建设；大力支持企业出海
反内卷政策和企业大出海带来的企业利润修复与分配改善有利于提升收入水平，进而改善内需状况。其政策逻辑在于推动竞争范式由“规模扩张、低价抢占”转向“质量提升、效率优化与创新驱动”，引导相关行业从单纯追求产量增长转为增强盈利能力。在企业经营状况改善的基础上，通过稳就业、工资增长、改善福利，逐步增强居民劳动性收入预期，进而夯实提振消费的收入基础。例如，中国炼钢工人人均实物产出是美国的3.25倍，人均增加值是美国的1.2倍，但人均工资是美国的六分之一。中国工人的劳动生产率远高于美国，然而人均工资却处于较低水平——绝对的成本优势带来价格竞争的巨大优势。制造业产品价格相对国际同类产品为低，在反映了中国制造业强大的竞争优势同时，是否也折射出产能普遍过剩，企业间“内卷”严重呢？当中国企业不再过度竞争，中国产品的定价水平有所提升时，企业有更大的空间予以工人更高的收入，而居民收入增加是提升消费的基础。
同理，企业出海可以避免内卷，为价格提升提供了空间，为劳动者报酬提升提供可能性。当前，中国企业海外收入占比逐年提高，而且高端制造业（电气设备、汽车、半导体等）成为主要增长点。中国企业新一轮国际化正经历从产品出口到全价值链布局、从简单的规模扩张向技术创新和管理升级、从“走出去”到“走进去”、从发展到可持续发展的跨时代转型。价值链的全球化布局驱动中国企业进入价值链的高端环节，不断提升竞争力；而海外市场竞争格局有利于中国企业海外业务葆有利润率溢价，能够对冲国内“内卷”带来的利润压制。中国经济在微观基础层面竞争力格局的重塑，为居民增收、消费增长、内需扩大提供了新动能。
5、采取创新性措施促进房地产行业企稳回升，加快建设房地产发展新模式
房地产行业仍是国民经济中的支柱行业，促进房地产行业企稳回升对于控制潜在的系统性金融风险和推动经济平稳增长有重要作用。根据国家统计局披露，2024年房地产行业占我国GDP比例约6.3%，仍是我国经济中的重要支柱行业。同时，房地产行业作为实体经济中举足轻重的节点行业，同时连接着开发企业融资、居民按揭资产负债表、地方财政与城投融资，以及银行体系的抵押品与信贷投放，与我国金融体系关联度较高。根据人民银行披露，2025年三季度末人民币房地产贷款余额约52.83万亿元，其中个人住房贷款余额约37.44万亿元、房地产开发贷款余额约13.61万亿元。这意味着房地产价格、成交和现金流的波动，会通过抵押品价值、开发贷质量、按揭违约概率与提前还款行为等多个渠道，影响银行资产质量与信用扩张能力。若房地产市场预期再度转弱导致信用收缩，就可能形成“融资更难—风险更高—融资更难”的负向螺旋，房地产行业中小房企的违约概率上升，将导致相关的中小银行面临不良贷款率显著提升等信用风险，继而触发从个别主体风险向系统性金融风险的传导链条。
在政策工具组合上，不仅通过保交付和稳融资防风险，更要通过创新性政策去库存、稳楼市。首先，为防范房地产行业可能外溢的系统性风险，应继续把“保交楼、保交付”作为稳定预期的首要抓手，做实项目现金流封闭管理与预售资金监管，强化以项目为单元的融资支持，避免风险在主体层面无序外溢。同时，坚持落实“白名单”制度作用，支持房地产企业合理融资需求。另一方面，根据易居房地产研究院数据，我国商品住宅存销比数据在一季度后持续走高，特别是三线城市的商品住宅存销比数据已突破2024年最高点超过40个月。因而，应更大力度推进去库存与保障性住房承接，把“存量商品房收购—保障房供给—租购并举”形成可复制的商业闭环。受制于房地产市场不景气、地方政府资金有限等原因，现阶段我国保障性住房的推进速度较慢。可以考虑通过央行发行专项政策性融资工具、设立专业的房地产资产管理公司、以市场化方式推进存量商品房收购，同时设立专业的房地产债务处理机构，以市场化的方式化解房地产债务可能带来的金融风险。
加快发展租购并举的房地产发展新模式。按照支出法统计GDP，根据美国的经验数据，归类到消费的住房消费一般是归类到投资的住房投资的2.5倍。我们在这做一个反事实分析（counterfactual analysis）: 假设我国2024年房地产行业8.5万亿的增加值中有7万亿由住房投资产生，如果我国建成租购并举的房地产新模式，由住房消费带来的增加值与投资相当，也为7万亿元，那么整个房地产行业的增加值将达到14万亿，其GDP占比将不再是2024年的6.3%， 而是10.4%。房地产行业过去、现在、未来都是中国重要的节点行业，但其商业模式和整个业态将发生根本改变。加快建设房地产新模式不仅带来投资上的稳定需求，还将带来服务消费巨大的增长空间。
6、支撑人民币汇率在合理区间内运行，稳住外贸基本盘
扩大内需需要统筹国内国外两个大局。我国与部分国家之间的摩擦冲突有所增多，实施多元化的国际经贸与政治战略，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定具有重要意义。首先，在复杂的国际格局中，维持与美国政府内务实派系的沟通与稳定关系，同时广泛深化与全球其他主要伙伴的合作，是营造有利外部环境的重要策略。其次，建议央行以积极灵活的货币政策和对外贸企业的适度引导，对冲潜在的汇率波动风险。由于当前美国经济运行中存在的经济快速增长与失业率上升之间的矛盾，以及2026年美联储主席换届导致的政策偏向不确定，因而美联储降息路径存在较强不确定性。美联储超预期货币政策将显著影响人民币汇率，可能对我国的出口需求存在负面影响。最后，由于外部环境不确定性显著上升，需加快引导企业特别是涉外企业树立并践行汇率风险中性理念。监管部门和金融机构需持续优化服务，为企业避险提供便利。国家外汇管理局等监管部门在持续简化衍生业务办理流程的基础上，可实施对不同规模企业更鲜明的差异化监管。商业银行等金融机构则可加强客户教育并开发标准化、低成本、门槛低的金融产品帮助企业对冲汇率风险。
刘俏，北京大学光华管理学院院长、金融学教授、博士生导师，国家“十四五”、“十五五”规划专家委员会委员，教育部长江学者特聘教授，国家自然科学基金杰出青年基金获得者，2017年《中国新闻周刊》“影响中国”年度经济学家。在公司金融、实证资产定价、市场微观结构与中国经济研究等方面拥有众多著述，其最新著作包括《我们热爱的金融：重塑我们这个时代的中国金融》《从大到伟大2.0——重塑中国高质量发展的微观基础》《Corporate China 2.0: The Great Shakeup》与《Finance in Asia: Institutions, Regulation and Policy》。
颜色，北京大学光华管理学院应用经济系副教授，北京大学政策经济研究所副所长，曾担任渣打银行（中国）有限公司资深经济学家。研究方向是宏观经济学、中国经济和经济历史，在上述研究方向发表了多篇学术论文。